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中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨的國(guó)內(nèi)外環(huán)境正在發(fā)生巨大變化。如果說，過去40年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展面臨的是非常顯著的全球化的過程的話，那么現(xiàn)在和未來一段時(shí)間，逆全球化趨勢(shì)將越來越明顯。尤其是這次新冠肺炎疫情的大流行，使全球生產(chǎn)制造、消費(fèi)、貿(mào)易、交通、旅游、物流、餐飲、文化、投資和金融等眾多經(jīng)濟(jì)活動(dòng)被迫停止，全球經(jīng)濟(jì)遭受著前所未有的、巨大的、復(fù)雜的和系統(tǒng)的打擊，這將使逆全球化趨勢(shì)更加明顯。逆全球化時(shí)代，市場(chǎng)化放緩，甚至在部分經(jīng)濟(jì)體部分領(lǐng)域出現(xiàn)倒退；全球產(chǎn)業(yè)鏈、價(jià)值鏈萎縮甚至斷裂風(fēng)險(xiǎn)上升；經(jīng)濟(jì)和政治的地位以及作用“此消彼長(zhǎng)”；全球治理碎片化、雙邊化和區(qū)域化，正在取代一體化。這是這個(gè)時(shí)代正在發(fā)生的最為根本性的變化。

　　金融形勢(shì)展望

　　(一)貨幣信貸保持高速增長(zhǎng)，中小企業(yè)融資環(huán)境不斷改善。2020年《政府工作報(bào)告》提出今年貨幣社融增速要明顯高于去年，隨著貨幣及財(cái)政政策的不斷發(fā)力，未來貨幣信貸將繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)，中小企業(yè)也將獲得政策的較大支持。一是經(jīng)濟(jì)下行壓力依然較大，貨幣政策將持續(xù)發(fā)力。一季度中國(guó)GDP同比下降6.8%，為近45年以來最低。在國(guó)內(nèi)外疫情持續(xù)發(fā)酵的背景下，貨幣政策將根據(jù)最新情況不斷加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金支持，同時(shí)鼓勵(lì)銀行通過下調(diào)貸款利率和減少收費(fèi)等方式促進(jìn)企業(yè)融資成本的下行，幫助企業(yè)渡過難關(guān)，避免破產(chǎn)潮、失業(yè)潮的產(chǎn)生。二是消費(fèi)、投資不斷修復(fù)，信貸需求逐漸提升。三是中小企業(yè)融資會(huì)受到政策更多扶持。未來中小企業(yè)的融資依然是政策支持的重點(diǎn)，主要原因有兩個(gè)方面。一方面，當(dāng)前中小企業(yè)是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要部分，貢獻(xiàn)了60%以上GDP，80%以上的就業(yè)。中小企業(yè)受疫情沖擊較大，亟需資金的支持渡過難關(guān)；另一方面，疫情沖擊下中國(guó)就業(yè)形勢(shì)十分嚴(yán)峻。中小企業(yè)作為提供就業(yè)崗位的主力軍，其發(fā)展直接影響國(guó)內(nèi)就業(yè)形勢(shì)。為實(shí)現(xiàn)“六?！?，促進(jìn)“六穩(wěn)”，政策將更多向中小企業(yè)傾斜，中小企業(yè)融資環(huán)境將不斷改善。

　　(二)貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性持續(xù)寬裕，市場(chǎng)利率將保持平穩(wěn)運(yùn)行。展望下半年，市場(chǎng)流動(dòng)性將保持合理充裕，貨幣市場(chǎng)利率將平穩(wěn)運(yùn)行。一方面，貨幣政策將與財(cái)政政策積極配合，避免政府債券集中發(fā)行對(duì)流動(dòng)性帶來沖擊。當(dāng)前積極的財(cái)政政策是提升有效需求的有力抓手，但積極的財(cái)政政策若沒有貨幣政策的配合會(huì)帶來流動(dòng)性短缺，導(dǎo)致利率上升。未來貨幣政策將積極與財(cái)政政策積極協(xié)調(diào)，充分保障流動(dòng)性的合理寬裕，防止利率出現(xiàn)大幅波動(dòng)；另一方面，貨幣政策傳導(dǎo)效率不斷提升。6月1日，人民銀行推出了中小微企業(yè)貸款階段性延期還本付息政策、普惠小微企業(yè)信用貸款支持計(jì)劃這兩項(xiàng)新的直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貨幣信貸政策工具，縮減了傳統(tǒng)貨幣政策的政策時(shí)滯，增加了結(jié)構(gòu)性貨幣政策的精準(zhǔn)程度，提升了貨幣政策傳導(dǎo)效率。

　　(三)債券市場(chǎng)難有明顯利好因素，整體呈現(xiàn)高位盤整。下半年，內(nèi)外形勢(shì)不確定性依然較大，對(duì)債券市場(chǎng)形成利好。與此同時(shí)，中美利差仍會(huì)在很長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)維持高位甚至可能進(jìn)一步擴(kuò)大，這有利于資本流入，對(duì)國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)形成支撐。但以下因素將對(duì)債券市場(chǎng)產(chǎn)生下拉作用。一是貨幣政策難以進(jìn)一步大幅放松。近期，監(jiān)管部門負(fù)責(zé)人表示中國(guó)“不會(huì)搞大水漫灌，更不會(huì)搞赤字貨幣化和負(fù)利率”，這可能意味著貨幣政策難以繼續(xù)大幅放松。二是債券供給持續(xù)增加。下半年，為配合積極財(cái)政政策的實(shí)施，1萬(wàn)億元特別國(guó)債將于7月底前完成發(fā)行（6月中旬已經(jīng)完成了部分發(fā)行），新增的1.6萬(wàn)億元地方專項(xiàng)債也將在下半年發(fā)行，二者合計(jì)規(guī)模與上半年相當(dāng)。三是部分理財(cái)資金可能減少對(duì)債券的配置。受前期債券市場(chǎng)調(diào)整影響，目前已有近20支銀行理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)凈值為負(fù)的情況，這對(duì)那些長(zhǎng)期習(xí)慣于保本的投資者將產(chǎn)生較大的心理沖擊，進(jìn)而減少購(gòu)買債券類理財(cái)產(chǎn)品。2018年銀行理財(cái)總規(guī)模達(dá)32.1萬(wàn)億元。受資管新規(guī)影響，2019年銀行理財(cái)規(guī)模穩(wěn)中趨降（降至約31萬(wàn)億元），其中投資于債券的比重約為56%，即使只有小部分比例理財(cái)資金降低配置債券資金，其也足以抵消外資流入帶來的資金增量?？偟膩砜矗掳肽陚袌?chǎng)難有明顯利好因素，整體將呈現(xiàn)高位盤整態(tài)勢(shì)。

　　(四)多方不確定性因素交織，股市繼續(xù)震蕩走勢(shì)。在不同力量博弈下，下半年A股將持續(xù)震蕩，走勢(shì)大概率好于上半年。利多因素主要有：一是經(jīng)濟(jì)基本面的恢復(fù)將給A股帶來較強(qiáng)支撐。隨著疫后經(jīng)濟(jì)秩序逐漸回歸正常、宏觀逆周期調(diào)控力度加大，下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速有望持續(xù)回升，企業(yè)盈利情況將好轉(zhuǎn)。二是股市流動(dòng)性相對(duì)充裕。貨幣政策將保持偏寬趨勢(shì)，降準(zhǔn)、降息仍有空間。中國(guó)市場(chǎng)對(duì)外資具有較強(qiáng)的吸引力，外資布局A股將進(jìn)一步提速。利空因素主要有：一是疫情發(fā)展不確定性依然較大，對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)形成掣肘。國(guó)際方面，巴西、印度等“第三波疫情國(guó)家”形勢(shì)尚不明朗；國(guó)內(nèi)方面，“外防輸入、內(nèi)防反彈”依然嚴(yán)峻。二是中美博弈的持續(xù)將對(duì)市場(chǎng)情緒產(chǎn)生明顯擾動(dòng)。隨著美國(guó)大選來臨，將加劇中美關(guān)系復(fù)雜化，影響將波及經(jīng)貿(mào)、科技、地緣政治等多重領(lǐng)域。

　　(五)人民幣兌美元匯率將在雙向波動(dòng)中保持穩(wěn)定。下半年，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定既面臨有利因素，也面臨不利的變化。第一，宏觀經(jīng)濟(jì)方面，目前中國(guó)疫情防控形勢(shì)持續(xù)向好，復(fù)工復(fù)產(chǎn)扎實(shí)推進(jìn)，在財(cái)政政策和貨幣政策的雙發(fā)力作用下，5月經(jīng)濟(jì)指標(biāo)持續(xù)改善。雖有偶發(fā)性疫情，但經(jīng)濟(jì)社會(huì)全面恢復(fù)趨勢(shì)不可逆轉(zhuǎn)。此外，海外疫情在二季度進(jìn)入全面暴發(fā)期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)速度領(lǐng)先世界，有望成為拉動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主導(dǎo)力量，對(duì)人民幣匯率保持穩(wěn)定提供支撐。第二，國(guó)際貨幣環(huán)境方面，中美利差有望維持高位。為應(yīng)對(duì)疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)造成的負(fù)面沖擊，美國(guó)推出零利率及無上限量化寬松政策，中美利率水平顯著走擴(kuò)，進(jìn)而大幅提升人民幣資產(chǎn)對(duì)境外投資者的吸引力。隨著中國(guó)加速擴(kuò)大和深化對(duì)外開放，不斷釋放制度紅利，中國(guó)金融市場(chǎng)的吸引力將進(jìn)一步增強(qiáng)，提升人民幣資產(chǎn)的估值中樞。第三，中美經(jīng)貿(mào)摩擦將是最大不確定性變量，若摩擦進(jìn)一步升級(jí)，將加大人民幣走貶壓力。整體而言，下半年人民幣兌美元匯率將在雙向波動(dòng)中保持穩(wěn)定，雙向波動(dòng)幅度預(yù)計(jì)較大。第四，美國(guó)11月總統(tǒng)大選或?qū)⒃诿涝邉?shì)方面發(fā)揮重要作用。根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)，若美國(guó)現(xiàn)任總統(tǒng)特朗普成功連任，則美元會(huì)出現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)上升，從而導(dǎo)致其他國(guó)家貨幣相對(duì)弱勢(shì)。

　　宏觀政策取向

　　(一)財(cái)政政策更加積極有為，著力提高公共投資有效性。一是加快下達(dá)剩余地方專項(xiàng)債額度，盡快形成實(shí)物工作量，并發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿作用，撬動(dòng)更多資金，更好地發(fā)揮基建投資對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的助推作用。2020年地方政府專項(xiàng)債規(guī)模為3.75萬(wàn)億元。額度將加快下達(dá)，并進(jìn)一步優(yōu)化專項(xiàng)債的投向，更多地投向重大基建項(xiàng)目，同時(shí)提高作為項(xiàng)目資本金的比例，使得專項(xiàng)債發(fā)揮更大作用，加快基建投資增速回升，以基建投資助推經(jīng)濟(jì)恢復(fù)至正常水平。

　　二是在擴(kuò)大公共投資的同時(shí)，著力提高公共投資有效性。一方面，政府主導(dǎo)的公共投資更加聚焦于促消費(fèi)惠民生、調(diào)結(jié)構(gòu)增后勁的“兩新一重”領(lǐng)域，以及新型城鎮(zhèn)化相關(guān)領(lǐng)域；另一方面，加快更多領(lǐng)域向社會(huì)資本開放，健全市場(chǎng)化投融資機(jī)制，積極鼓勵(lì)社會(huì)資本參與，減少政府投資對(duì)社會(huì)資本的擠出效應(yīng)。

　　(二)貨幣政策更加注重直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。一是從經(jīng)濟(jì)基本面、流動(dòng)性缺口、金融穩(wěn)定等多個(gè)角度觀察，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度較弱，無論是消費(fèi)還是投資的恢復(fù)都還不明顯，對(duì)外貿(mào)易仍然承受著較大的壓力。與此同時(shí)，考慮到特別國(guó)債發(fā)行、地方專項(xiàng)債的大規(guī)模發(fā)行要求金融機(jī)構(gòu)增加對(duì)這些資產(chǎn)的配置，這都將帶來較大的流動(dòng)性缺口，需要補(bǔ)充流動(dòng)性。此外，5月以來債券市場(chǎng)利率的持續(xù)上行主要與貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性階段性緊張有關(guān)。債市波動(dòng)不僅對(duì)金融穩(wěn)定帶來了不利影響，也加大企業(yè)通過債市融資的壓力。因此，保持流動(dòng)性合理充裕不僅是滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的必要之舉，更是維護(hù)金融市場(chǎng)信心的必要之舉。

　　二是鼓勵(lì)銀行讓利于企，以促進(jìn)企業(yè)融資成本下行。近期國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議提出，要抓住合理讓利這個(gè)關(guān)鍵，鼓勵(lì)銀行通過下降貸款利率和減少收費(fèi)等方式以促進(jìn)企業(yè)融資成本下行。

　　三是繼續(xù)創(chuàng)新直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貨幣政策，重點(diǎn)支持中小企業(yè)。6月，中國(guó)已推出普惠小微金融企業(yè)貸款延期支持工具和普惠小微企業(yè)信用貸款支持計(jì)劃這兩項(xiàng)新的貨幣政策工具，旨在讓金融的活水直達(dá)中小企業(yè)。未來，還可考慮建立特別融資便利支持特定企業(yè)、增加特別再貸款、擴(kuò)充合格抵押品范圍等工具以支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　?。ㄈ┘纫哟罅Χ确€(wěn)住市場(chǎng)主體，又要加快推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)型升級(jí)。一是明顯降低企業(yè)負(fù)擔(dān)，以穩(wěn)企業(yè)來保就業(yè)。穩(wěn)企業(yè)是保就業(yè)的基礎(chǔ)，未來將進(jìn)一步把減稅降費(fèi)落實(shí)到企業(yè)，確保實(shí)現(xiàn)全年為企業(yè)新增減負(fù)超過2.5萬(wàn)億元目標(biāo)。同時(shí)，出臺(tái)更多政策支持和鼓勵(lì)各界對(duì)中小企業(yè)減免、緩收租金，推動(dòng)降低企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本。

　　二是提高出口企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力和推進(jìn)出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷雙管齊下，幫助出口企業(yè)渡過難關(guān)。針對(duì)當(dāng)前及未來一段時(shí)間內(nèi)，外需萎縮、出口企業(yè)生存困難的局面，一方面，更多優(yōu)惠政策將相繼出臺(tái)，加快發(fā)展跨境電商等貿(mào)易新業(yè)態(tài)，提高出口效率、降低出口成本，提升中國(guó)出口企業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力；另一方面，在國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)擴(kuò)容提質(zhì)的背景下，推動(dòng)出口企業(yè)轉(zhuǎn)內(nèi)銷既有利于幫助企業(yè)生存和發(fā)展，也有利于更好地滿足國(guó)內(nèi)居民消費(fèi)升級(jí)需求。未來將進(jìn)一步加大出口企業(yè)轉(zhuǎn)內(nèi)銷稅收支持力度，例如，擴(kuò)大內(nèi)銷選擇性征收關(guān)稅政策試點(diǎn)范圍等，幫助出口企業(yè)開拓國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

　　三是加大基礎(chǔ)性新興產(chǎn)業(yè)支持力度，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)型升級(jí)。對(duì)于智能制造、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等創(chuàng)新要求高、基礎(chǔ)性強(qiáng)的新興產(chǎn)業(yè)，未來將采用加大稅收優(yōu)惠力度等方式，進(jìn)一步引導(dǎo)企業(yè)增加研發(fā)投入，并以機(jī)制體制改革促進(jìn)產(chǎn)學(xué)研融通創(chuàng)新和科技成果轉(zhuǎn)化，從而加快制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)型升級(jí)。

　?。ㄋ模﹫?jiān)持房住不炒調(diào)控主基調(diào)，房地產(chǎn)調(diào)控放松的可能性較小。預(yù)計(jì)未來房地產(chǎn)調(diào)控將堅(jiān)持“房住不炒”的調(diào)控主基調(diào)。兩會(huì)期間，中央再次強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)持房子是用來住的、不是用來炒的定位”，限購(gòu)、限貸政策難以放松且更加注重資金流向監(jiān)控，防止各類資金違規(guī)進(jìn)入樓市。與此同時(shí)，為助力房地產(chǎn)投資保持平穩(wěn)，房地產(chǎn)調(diào)控將更加注重優(yōu)化供給政策：一方面，加大城市老舊小區(qū)改造，增加房地產(chǎn)投資供給；另一方面，多措并舉，幫助企業(yè)回籠資金。允許房地產(chǎn)企業(yè)延期或分期繳納土地出讓金，放寬預(yù)售標(biāo)準(zhǔn)條件，加快銷售審批和降低稅費(fèi)等。

　　（課題組組長(zhǎng)：陳衛(wèi)東  副組長(zhǎng)：周景彤  組員：李佩珈 梁婧 范若瀅 葉銀丹 李義舉 等）